導語：市場走勢低迷，A股傷情報告重出江湖。不同選股策略的投資收益有天壤之別，研究哪些因素對股價漲幅影響最大，對後期選股有積極的意義。
5年千餘隻股票漲幅翻倍
近期市場深度調整，此前熱點紛紛退潮。如果把時間拉長來看，以2012年初為起點，按復權後價格計算，近5年來超過1000只股票漲幅翻倍，逾500只股票漲幅超1.9倍以上，69只個股漲幅超5倍，11只個股漲幅超過10倍，而期間上證指數漲幅僅有40%。
此次統計範圍是2012年前上市的2300只股票，儘管近5年間市場歷經牛市狂歡和股災顫慄，仍有不少個股價格遠超過5年前起點，下跌個股佔比不足1成。假設在2012年初買入所有股票，每隻股票都買1股，暫稱為全股票組合，共需花費2.86萬元。截至今年5月12日，這些股票最新市值是6.78萬元，較買入時的2.86萬元上漲137%，年化收益率為18.84%，中長期來看A股有顯著正收益。同期，上證指數年化收益率僅有7%左右，這也反映上證指數並不能作為A股收益情況的唯一參考指標。
具體來看，2300只股票中有1155只股票漲幅翻倍，佔比約5成。將翻倍股按漲幅區間分為10倍股、5-10倍股、3-5倍股和1-3倍股4組，不同組年化收益率差別巨大。其中11只10倍股漲幅中位數是11.28倍，年化收益率高達65.14%，忽略時間長短因素，該收益遠超股神巴菲特近年來20%左右的水平。近8成股票漲幅在1-3倍之間，年化收益率為21.52%，略高於全股票組合近3個百分點。從估值水平來看，雖然10倍股漲幅巨大，但估值相對處在低位，中位數有36倍左右，在一定程度上反映這些股票有較好基本面支撐。漲幅在3-5倍和5-10倍的股票平均估值水平相對較高，在50倍左右。
哪些因素造成漲幅差異
千餘隻漲幅翻倍股中，有大漲超10倍的牛股，亦有漲1～3倍的優質股，哪些因素造成漲幅差異是本文重點關注的問題。我們篩選盈利能力、成長能力、融資規模等指標，分析漲幅不同的股票有何特點，得出如下結論：
第一，成長能力越強，漲幅越大。資料分析發現，成長性是股價上漲的催化劑。公司成長性越高，近5年漲幅越大。從相關係數來看，代表公司成長能力的營收、淨利近5年複合增速和股價漲幅正相關，且在統計學意義上顯著。從分組資料來看，隨著翻倍股漲幅下降，營收和淨利增速快速收窄。10倍股營收、淨利增速中位數分別是51.77%、60.56%，比上漲1-3倍的股票分別高出38、45個百分點。具體來看，11只漲幅超過10倍的個股中，有8只營收和增速都超過老闆電器。漲幅居首的三聚環保五年累計上漲18倍，年化收益率80%，是當之無愧的大牛股。該股業績同樣耀眼，近5年營收和淨利複合增速分別是96.36%、76.26%。網宿科技也是股價和高成長齊飛的典型，股價5年上漲11.53倍，營收和淨利複合增速分別是52.33%、86.97%。此外值得注意的是，有一些個股因近5年來進行重大資產重組，而基期業績較低，導致增速出現暴增，如中航資本等。
其它類似的個股還包括信維通訊、興源環境等。值得注意的是，業績增速的穩健性並非股價走強的必要條件，不少業績彈性較高的股票在短時間內仍實現快速上漲。典型如同花順，近5年營收增速分別是-20.09%、6.89%、44.44%、442.91%、20.23%，業績在2014、2015年呈現爆發式增長，股價也在2015年牛市期間達到頂峰，此後業績和股價齊落，但至今仍有14.77倍漲幅。
第二，市值越小，漲幅越大。市值大小是影響股價差異的.另一個重要因素，小市值偏好在過去的幾年尤為明顯。統計資料顯示，翻倍股漲幅和2012年初流通市值顯著負相關，不同組別資料也得出這一結論。如10倍股在2012年初期市值中位數是8.85億元，1-3倍股為15.52億元，二者相差近7億元。10倍中僅有3只股票市值在10億元以上，三聚環保2012年初流通市值為13.97億，同花順、網宿科技、萬豐奧威等流通市值均在10億元以下。究其原因，小市值股票有更大的成長空間和業績彈性，在交易層面有更好的活躍度和流動性，在其它條件近似的情形下，更容易受到資金青睞。比如業績白馬股貴州茅臺、格力電器近5年雖然業績增長穩定，但都不在10倍股行列。
第三，定增融資額越高，漲幅越大。研究結論顯示，近5年上市公司定增融資總額也是影響股票漲幅的關鍵因素之一。定增融資額越高，股價漲幅越大。從不同組的資料來看，10倍股增發募資中位數為23.18億元，較1-3倍股高出近18億元。從相關係數來看，個股漲幅和增發募資金額顯著正相關。近年來上市公司受益於再融資寬鬆環境，不少公司借力資本市場，依靠外延式增長使得業績實現質的飛躍。10倍股中除同花順之外，全都實施過定向增發。如網宿科技在2016年定增募資35.7億元，投資社群雲專案、海外CDN專案和雲安全專案。上海萊士近年通過一系列收購確立了國內血液製品行業龍頭地位，先後定增募資77億元收購邦和藥業、同路生物，但業績增速並不穩定，今年一季度公司營收、淨利雙雙下滑。三七互娛也通過先後兩次定增，由原來的汽配業務轉型為熱門網遊概念股。再融資繁榮的同時伴生不少亂象，如高估值、高溢價、高業績承諾等等，忽悠式重組也是監管層近期著力整治的物件。從長遠來看，依靠外延式增長的邏輯或將發生較大改變，單純依靠花錢買業績實現增長的模式將很難持續。
第四，盈利能力越強，漲幅越大。從資料統計結果來看，和前3個因素相比，盈利能力影響相對較弱。從表中可以看出，漲幅越高的組中，代表盈利能力的淨資產收益率越高。10倍股淨資產收益率中位數是16.68%(近3年平均值，下同)，比漲幅在1-3倍的股票高出約9個百分點，組差小於其它幾項因素。相關係數檢驗也佐證這一結論，股票漲幅和淨資產收益率指標正相關，且在統計學意義上顯著，但相關性小於其它三項因素。具體來看，12只10倍股中，網宿科技淨資產收益率是31.73%，超過貴州茅臺，三聚環保、萬豐奧威淨資產收益率也在20%以上。
除上述指標之外，研發投入和收益率也正相關，10倍股研發投入佔營收比重為3.87%，較1-3倍股高出約1.9個百分點。研發投入是高成長個股的主要動力之一，如10倍股網宿科技近三年研發投入佔比都在10%左右。此外，股息率是我們關注的另一個重要指標，從資料分析來看股息率和收益率成反比，這和常規認識有所差異。我們認為出現這種情況的主要原因是，近5年來收益較高的股票小市值因子明顯，但從實際情況來看，股息率較高的股票整體市值較大，因此股息率和收益率成反向相關。其次，股息率指標以股價為分母，是個動態指標，靜態衡量和漲幅之間的關係存在偏差。
不過，上述分析因素都是能夠量化的，忽略了重要的行業和題材等因素，這些也是影響股價走勢的重要因素。
總結
以史為鑑，可以知興替。五年前股市處在尋底過程中，走勢並不喜人，但如今回頭再看，在當時買入並持有，假以時日，即使大盤巨震仍有不菲收益。
梳理10倍牛股的成長之路，首先其所屬行業大多具備高景氣度，順應國內經濟發展的大潮流。如漲幅居首的三聚環保屬於能源淨化產品和服務，萬豐奧威受益於近年來在中國快速崛起的汽車消費。
其次，10倍股盈利能力和成長能力具備顯著優勢，一方面和其所處行業關係較大，伴隨行業高速增長，公司業績也呈現出高增長，股價年化收益和業績增速高度匹配;另一方面，10倍股大多在新興行業成熟過程中奠定龍頭低位，具備相應的競爭優勢，其盈利能力在這一過程中也不斷增強。
第三，10倍股在5年前市值普遍較小，中位數不足10億，具備更大的上漲潛力。一方面小市值公司隨著行業發展，具備更大的成長空間;另一方面近5年來再融資環境相對寬鬆，小市值公司更容易藉助資本市場力量進行擴張，相對較高的定增融資規模也佐證這一點。此外，相對高水平的研發投入也是10倍股的重要特徵之一，保持技術優勢是持續高盈利能力的保障。值得一提的是，估值因素對股價漲幅影響偏弱。
總體而言，短期來看A股市場炒作風氣盛行，但從長期來看價值投資並未缺席，相關指標都能很好地印證這一點。隨著市場不斷成熟和規範，未來這一理念有望更加凸顯，伴隨上市公司真金白銀的成長一起分享收益，才是長久之計。
